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微观经济学的盲点

2018-04-13 14:31 泉源:微观经济学论文 人到场在线征询

当我们对某一观念发生惯性思想后,就很难发明此中的不当之处。比方,在了解微观经济产出时,不论基于何种意图和目标,我们都假定经济是单一企业消费单一产物。固然微观经济学家们不断在高兴丰厚经济总量中差别条理商品和效劳的多样性,但大局部学术研讨和政策讨论仍范围在这一假定下。这一假定具有非常紧张的意义。这意味着,在不触及部分之间和部分外部开展的根底上,总需求缺乏、经济动摇和消费率的临时演化都可以失掉公道表明。也便是说,在调查微观经济产出时,可以不必思索诸如一个经济体消费何种产物更有比拟劣势,或许一个企业消费何种产物更无效率等题目。总括之,与资源错配有关的题目不会对微观经济发生多大影响。但实践上,资源错配与微观经济产出之间的联络能够比我们想象的更为亲密。对这一题目的无视曾经成为以后微观经济学的盲点。因而,进一步研讨两者的干系并讨论其政策寄义,有助于补偿息争决这一题目。上面,我将从金融在微观经济中的作用这一角度论述该题目。众所周知,大金融危急(GFC)曾经警示我们,金融周期会对微观经济产生产生宏大影响。近来的一些实证研讨也标明,大范围金融扩张和膨胀(金融周期)招致的资源错配能够会对消费率增长发生本质性的临时毁坏。同时,利率、资源错配和消费率之间也能够存在联系关系性。

一、金融周期与消费率的干系

大金融危急让我们真正认识到金融周期会对经济形成宏大丧失。正如我所夸大的那样,没有金融周期的微观经济学就像没有王子的《哈姆雷特》一样。信贷、危害和资产价钱,尤其是房地产价钱之间自我强化的互相干系,可以招致金融体系自我可继续的扩张和膨胀,当其总量充足大时就会使经济发作严峻阑珊、苏醒乏力以及继续低速增长,并临时处于低迷形态。在银行危急发作时尤其云云。为理解释这些现实,经济学家们在假定经济只消费一种产物的状况下,偏重调查了需求要素,即重点研讨了产有缺口,而无视了其构成局部的紧张性。这种表明固然在肯定水平上具有公道性,但毫无疑问,金融周期引发的收入解体是经济丧失面前的次要缘由。这便是全部现实了吗?金融资源错配起到作用了吗?它们是不是经过影响消费潜力及其与总需求的联络进而与微观经济产生产生了亲密干系呢?在近期的研讨中我们找到了答案。我们的研讨进程如下。起首,我们将休息消费率增长的变革剖析为两个局部,一个是对一切经济部分来说都相反的构成局部,另一个是由休息力跨部分活动发生的局部——这是此项研讨中的一个根本特性假定。其次,在控制其他变量的影响后,我们比拟了两个构成局部影响信贷扩张的水平。最初,我们查验了信贷扩张期消费率各构成局部在随后的经济阑珊期影响将来消费率趋向的状况。这里,我们特殊研讨了银行危急发作时消费率的演化状况。样本选取了21个兴旺经济体1969~2013年的相干数据。研讨次要有以下两个结论。第一,信贷扩张会低落消费率增长。一个典范的信贷扩张期每年至多低落消费率0.25个百分点以上。其影响机理是,信贷扩张使休息力向消费率增长较低的部分转移,尤其是使修建部分在短期内收缩。也便是说,信贷扩张与消费率增长的分派之间存在经济上和统计上的明显干系。这一机了解释了近三分之二的消费率增长。正如切凯蒂和卡鲁比(2015)所指出的,信贷扩张会低落消费率增长,其次要途径是诱导休息力资源向低消费率增长部分转移而形成的。第二,假如发作银行危急,那么金融扩张期带来的休息力重新分派会对消费率增长形成更大影响。危急发作后的五年,消费率增长均匀每年降落0.5个百分点。全体结果的范围能够更大。思索一个完好的金融周期,包罗五年信贷扩张期和危急后的五年,消费率增长的积聚缺口将到达约6个百分点。也便是说,2008~2013年,呈现经济昌盛和危急的兴旺经济体消费率增长每年丧失约0.6个百分点。这大抵即是它们同期的实践均匀消费率增长。以上现实阐明,关于形成消费率增长丧失的实践要素应该赐与更多存眷。怎样表明银行危急发作后,经济昌盛期资源错配会对消费率增长发生更大的影响呢?这需求更多研讨,但一个公道的猜想是在昌盛期过分扩张的部分在后续开展中不得不膨胀,这不只触及资源重新分派,还需求改正后期的资源错配。在这种状况下,银行危急发作后过分欠债和已遭毁坏的银行体系使得资源调解需求支付更大的本钱。比方,假如家庭抵押存款债权超越其衡宇代价,那么这些家庭将很难经过搬家来寻求更好的失业时机。更紧张的是,固然局部银行资产欠债表受损,并持有高额不良存款,但其并不肯确认丧失和信贷错配:依然包管还款才能较差的乞贷人的信贷程度,却压低还款才能强的乞贷人的信贷范围或添加信贷本钱。实践经历也证明了这一点。以上剖析使我们对经济消费才能继续弱化有了更为深入的看法。微观经济学家一直假定经济只消费一种产物,总需求继续缺乏能够会招致供应增加,赋闲者得到技艺,投资缺乏会低落将来消费潜力,尤其是减缓新技能的使用。但消费构造也很紧张。过分扩张的部分需求减少到可继续开展的范围,这就触及总需求的扩张和膨胀,调解进程会较为庞大。其中心不再是狭义的需求缺口,而是各部分之间的资源错配;现实上,经济昌盛期总需求少量添加促进了资源错配。这就意味着经济规复必需处理错配题目。各部分之间的状况也异样实用于部分外部。从剖析角度看,基于企业的研讨更为有利。不只可供察看的企业数目巨大,最紧张的是“需求”要素可以失掉无效控制:可以假定统一部分的一切企业面对类似的需求。如许“错配”题目的辨认愈加复杂,差别需求的差别也更为分明。比方,我们可以判别在消费率较低的部分,产出需求疾速上升是由于经济增长照旧临时的经济开展不屈衡。但对微观经济而言,研讨部分之间的错配题目能够更为紧张。

二、利率与消费率之间的联络

金融周期、资源错配与消费率之间存在普遍联络,那么利率尤其是继续低利率与消费率之间能否存在因果干系呢?现在的观念广泛以为,两者的确存在联络,但仅限于消费率进步真实利率,反之则不存在。这一观念的实际根底是“钱币中性”(即临时来看,经济的实践产出程度不受钱币政策影响)。因而,钱币市场利率将逐步收敛于某一平衡利率程度或天然利率程度,且只受非钱币政策要素的影响。我以为上述剖析过于复杂,大大低估了钱币政策的作用。实证研讨标明,消费率增速影响真实利率这一假定十分软弱。同时,上述研讨并未阐明该干系在“某种条件”下建立的能够性(比方钱币政策的窗口期)。利率与金融周期的互相作用能够是利率影响消费率增速的途径之一。基于此,思索金融现在所处的周期阶段和对政策的呼应将变得尤为要害。在金融扩张期,低利率尤其是继续的低利率能够会扩展金融周期的幅度和长度。这是由于钱币政策传导渠道具有促进信贷增长、推升资产价钱和鼓舞过分冒险的偏向。别的,低利率的影响更有能够存在异质性。由于各部分企业的对外融资需求和在市场上的议价才能各不相反,因而对利率的敏感水平也不尽相反。依据低利率促进金融昌盛的水平差别,金融资源会流入差别的实体部分,如修建业或金融业,进而对消费率变革发生影响,银行危急发作后,上述景象将愈加分明。由于金融周期的工夫跨度普通会比拟长,可达16~20年,且对消费率增长的影响较为继续,以是可以以为利率变革是中性的,好像“在钱币政策的窗口期内”并有益处。在金融膨胀期,继续低利率具有异样的影响。详细来说,起首是在危急办理时期,银行危急招致金融冷落,低利率遭到市场欢送,有助于波动经济运转,避免金融零碎和经济产出的螺旋式降落。其次是在危急规复期,此时的主要题目是修复金融机构的资产欠债表。但继续、非常的低利率能够招致抵押品丧失,缓解假贷者繁重的债权担负,尤其因此浮动利率盘算的债权。这大概会低落资产欠债表的修复速率。由于当利率临时处于低位时,一方面银行背负不良存款的时机本钱更低,另一方面区分假贷者的难度更大,这都将延缓银行处理潜伏的资产欠债表题目。终极,红利才能较差的僵尸企业依然得以存活,还挤占了其他企业的金融资源。上述机制在实际上可行,但缺乏相干的实证证据。现有研讨大多只讨论银行自身的软弱性,并未触及继续低利率形成的影响。显然,两者通常会同时存在,因而对其停止区分并非易事。研讨标明,大范围的资产购置可以紧缩信誉危害溢价,尤其能低落危害区分。以上研讨还缺乏以证明低利率对资源分派的影响,仍有待进一步深化剖析。利率程度与僵尸企业之间能否存在更普通意义上的干系呢?班纳吉和霍夫曼(2018)应用来自14个OECD国度1980年至今包罗近32000家上市企业的数据,对该题目停止了实证剖析。起首,依据OECD对僵尸企业的界说(即建立10年以上且红利缺乏以领取利钱收入的企业)停止挑选。其次,在OECD界说的僵尸企业的根底上,进一步选择此中预期增长潜力绝对更低的企业,即托宾Q比率低于行业中位数程度的企业,其目标是剔除特斯拉这种现在盈余却具有宏大开展潜力的企业。研讨发明,第一,僵尸企业的占比继续上升。剔除周期性动摇,OECD界说下的列国僵尸企业占比均值从1980年的靠近于零稳步上升至2016年的10%以上,在更严厉界说下的僵尸企业占比均值也到达5%。第二,僵尸企业的存续工夫变得更长。比方,更严厉界说下,1987年的僵尸企业在下一年还是僵尸企业的概率是40%,但2016年这一概率上升至65%。为什么明天的僵尸企业比上世纪八九十年月存续的工夫更长呢?现在该题目的答案仍不那么明晰,但能够的缘由在于,本世纪以来企业缩减债权的压力更小了。回归剖析后果表现,2000年曩昔,僵尸企业缩减债权的范围占总资产的比重比非僵尸企业多了3个百分点,但2000年当前,两组企业没有明显区别。即便僵尸企业的偿债掩盖率有所好转,但其利钱领取仍有所降落。综上所述,由于归还债权的压力降落,僵尸企业停止资产兜售和缩减资源收入的动力缺乏,因此障碍了金融资源的再分派,挤占了具有竞争力企业的金融资源。值得存眷的是,僵尸企业的降生与名义利率降落之间存在亲密干系。如图1所示,僵尸企业的占比和存续工夫都与政策利率呈明显的正相干性,即便剔除变量的周期性动摇,上述干系仍然建立。因而,较低的利率程度能够反应了全体经济的疲软,招致僵尸企业发作率上升和存续工夫延伸。但上述干系也能够仅仅是偶合。能够缘由之一是利率之外的其他要素招致上述干系的呈现;比方,能够存在反向因果干系,即由于消费率降落和经济运动低迷,企业红利才能削弱,从而招致央行抓紧钱币政策、低落利率。这无疑能表明周期性动摇局部,但对其他局部的表明力则稍显缺乏。如前所述,一方面,在某种条件下低利率能够会经过缩小金融周期对消费率形成临时侵害,从而招致僵尸企业呈现;另一方面,由于继续的低利率程度,存款人发明持续为僵尸企业提供资金支持的时机本钱正变得更低,这使其更具有容忍度,特殊是在存款人仍盼望取得收益时,僵尸企业会存活更永劫间。现在,我们对低利率、僵尸企业和消费率等要素之间的干系另有待进一步深化研讨,这将有助于理解资源错配的影响要素并订定相应的钱币政策。比方,OECD曾经认识到了僵尸企业对消费率增速降落的间接效应和直接效应。僵尸企业的占比越高,进步名义利率的危害就越高,我称之为“债权圈套”。从选择公道的操纵目的到订定更普遍的构造调解政策和微观经济政策,上述要素对各种政策的订定都提出了宏大应战。

三、结论

在以后的研讨和讨论中,资源设置装备摆设与微观经济总产出之间的干系总是很不明白,这是以后微观经济学的盲点。少量的研讨应该存眷它们之间的互动,而不是夸大它们的独立性。我经过重点存眷金融与微观经济动摇之间存在的临时被疏忽的干系,阐明了这一点。金融周期经过影响资源错配,对消费率进步形成临时侵害。我们需求理解更多利率和这种错配之间的联络。订定政策时更需求思索这些变量之间的互相干系。理论经历可以让我们更好天文解一些经验。比方,银行危急之后我们需求处理资产欠债表的修复题目,为微弱和可继续苏醒奠基根底。如许的战略对缓解钱币政策压力也异样紧张。但是,大金融危急之后这种做法在一些地区的推行较为困难。其他方面(如继续低利率的影响)也需求更好地归入政策思索范畴。怎样做好以上这统统能够会成为处理以后政策应战的要害之一。

作者:克劳迪奥·博里奥

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